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隨著去年高基數(shù)效應的逐漸消退，國內經(jīng)濟的同比高增長狀態(tài)將逐漸回落至常態(tài)。雖然國內經(jīng)濟增長大體平穩(wěn)，內生動力也還在復蘇軌道，但結構性不平衡問題依然明顯。出口與內需數(shù)據(jù)的背離，大宗原材料上下游利潤分配的不均衡，以及民營中小企業(yè)成本上行等問題依舊突出，國內經(jīng)濟形勢依然復雜嚴峻。同時海外宏觀環(huán)境也有發(fā)生劇烈變化的跡象，隨著美聯(lián)儲開啟貨幣政策正?；男抡鞒?，全球風險資產(chǎn)或將再度遭受沖擊。在大宗商品流動性邏輯邊際轉弱之際，有色金屬的調整風險恐將逐漸增大。

展望8月鋅價，雖然Delta變異病毒的傳播范圍仍在繼續(xù)擴大，但歐美部分發(fā)達經(jīng)濟體國家基于較高的疫苗接種率，仍計劃于三季度內重新開放。在海外礦產(chǎn)國還未升級防疫政策的情況下，外部礦山的修復進程仍在繼續(xù)進行之中。同時國內礦山開工率的環(huán)比回升也使得國內礦石供應偏緊的狀況繼續(xù)改善。伴隨產(chǎn)業(yè)利潤的持續(xù)傾斜，國內冶煉企業(yè)的生產(chǎn)利潤已較前期有所修復。但近期能源供應方面的擾動再度增多，供應端的增長彈性重新受到抑制。雖然新一輪限電政策對產(chǎn)量的影響弱于此前，但不排除壓產(chǎn)政策轉為常態(tài)的可能。而需求端仍在受周期性淡季影響，下游企業(yè)的開工水平繼續(xù)處在收縮狀態(tài)。同時受鋼材及鋅價反彈影響，鍍鋅企業(yè)生產(chǎn)利潤的倒掛情況仍在延續(xù)。疊加北方地區(qū)因高溫暴雨等極端天氣帶來的消費放緩，庫存端的去化速度仍面臨放緩的風險?？紤]到國儲新一輪拋儲將加量進行，強監(jiān)管帶來的政策風險也不容忽視，因此鋅價可自由發(fā)揮的空間或較有限?；谀壳肮┬桦p弱的基本面格局，我們認為滬鋅或繼續(xù)鎖定在21600-23600區(qū)間內。

行情回顧

1．期貨行情

雖然Delta變異病毒仍在全球多地蔓延，但在新冠疫苗接種覆蓋率整體較高的情況下，歐美等發(fā)達經(jīng)濟體已計劃在不遠的將來重現(xiàn)開放。伴隨海外多國防疫政策的繼續(xù)寬松，海外礦石供應的恢復過程也是相對順暢。同時國內礦山也在高開采利潤的刺激下持續(xù)釋放產(chǎn)量。伴隨國內精礦供應的逐漸寬松，冶煉企業(yè)的生產(chǎn)利潤也同步得到修復。雖然能源供應問題仍在限制供應彈性釋放，但中長期的產(chǎn)量增長仍維持正向。而需求端在進入季節(jié)性淡季后，高溫暴雨等氣象災害造成的需求下降也拖緩了庫存端的去庫步伐。截止7月23日，滬鋅主力收于22210元/噸，單月漲幅為1.79%；LME鋅則在市場流動性仍維持寬松的情況下，月度漲幅為2.85%，使得滬倫比值繼續(xù)回落。

2．現(xiàn)貨走勢

從現(xiàn)貨市場來看，7月國內主要消費地的現(xiàn)貨升貼水差異依然較大，其中華東市場現(xiàn)貨由升水80元/噸擴大至升190元/噸。月初下游僅維持剛需采購，市場成交相對平淡。但隨著后期鋅價的回落調整，下游逢低補庫意愿回升，現(xiàn)貨升水開始逐漸上行。并且隨著交易所庫存?zhèn)}單降至歷史低位，市場流通貨源不足帶動擠倉預期回升，疊加貿易商長單交付的剛性需求，現(xiàn)貨升水維持在升水200元/噸附近。華北地區(qū)初期受持續(xù)疲弱的鍍鋅需求影響，現(xiàn)貨成交價維持在貼水10-20元/噸之間。但隨著絕對鋅價的回落調整，持貨商惜售挺價意愿逐漸抬升，現(xiàn)貨價格一度上行至升水70元/噸。雖然下游企業(yè)從7月初的限產(chǎn)中陸續(xù)恢復，但在國儲拋儲增加現(xiàn)貨供應的情況下，市場采購需求再度回落，現(xiàn)貨也轉為貼水10-20元/噸。華南市場初期受限電政策提前恢復影響，因云南地區(qū)煉廠早于預期復產(chǎn)，使得地區(qū)到貨量出現(xiàn)增加，現(xiàn)貨升水亦從高位處回落。不過初期煉廠以交付長單為主，現(xiàn)貨實際流通量并不多，引發(fā)持貨商的挺價意愿。不過在南方多地再度遭遇限產(chǎn)壓產(chǎn)的情況下，現(xiàn)貨供應依然呈偏緊狀態(tài)，現(xiàn)貨升水仍維持在升水180元/噸附近。

3．庫存數(shù)據(jù)

庫存方面來看，截至7月23日，LME鋅庫存為247300噸，較6月下降11300噸，海外庫存繼續(xù)維持去庫狀態(tài)，但去庫幅度弱于上月。7月雖然Delta變異病毒仍在多國肆虐，但在疫苗接種規(guī)模持續(xù)擴大的情況下，海外國家仍在放松防疫政策。伴隨歐美消費能力的不斷釋放，海外市場的需求水平繼續(xù)回升。不過受國內終端需求季節(jié)性轉弱影響，海外貨源仍難以通過進口的形式流入國內市場。

國內方面，截止7月23日，鋅錠社會庫存合計11.58萬噸，較上月下降0.3萬噸，國內庫存延續(xù)去化狀態(tài)，但去庫幅度大幅弱于上月。分地區(qū)來看，上海地區(qū)受進口鋅流入量下降影響，市場基本以消耗國產(chǎn)鋅為主。隨著絕對鋅價的回落調整，下游逢低補貨需求提升，帶動庫存持續(xù)回落。天津地區(qū)受鍍鋅消費偏弱影響，去庫速度持續(xù)放緩。同時因終端消費乏力以及季節(jié)性因素限制，下游企業(yè)成品庫存水平偏高也制約了企業(yè)的補庫能力。并且受7月初的環(huán)保限產(chǎn)影響，下游需求被動放緩，甚至出現(xiàn)貿易商從天津倉庫提貨發(fā)至華東地區(qū)的情況。廣東地區(qū)在云南地區(qū)限電政策提前結束的情況下，因地區(qū)煉廠提前恢復生產(chǎn)，使得地區(qū)到貨量有所增加。不過企業(yè)復產(chǎn)后以交付長單為主，部分煉廠更是選擇先發(fā)貨至華東地區(qū)，使得地區(qū)庫存出現(xiàn)下降。不過隨著消費淡季的逐漸來臨，以及國內煉廠產(chǎn)量的修復性增長，疊加國儲拋儲帶來的額外沖擊，庫存端的去化狀態(tài)再度趨于緩和。雖然自7月中旬開始，國內多地因電力供應問題而再度出現(xiàn)限電壓產(chǎn)的情況，但此輪限產(chǎn)力度較5月有明顯下降，因此對庫存端的影響要小于二季度。

供需分析

1．海外供應狀況

從鋅精礦供需情況來看，國際鉛鋅小組數(shù)據(jù)顯示，2021年5月全球鋅精礦產(chǎn)量108.1萬噸，同比增長23.85%，環(huán)比增長2.76%。從月度產(chǎn)量來看，5月海外礦石產(chǎn)量繼續(xù)保持在正常水平，并延續(xù)環(huán)同比正增長態(tài)勢，在季度內鋅價創(chuàng)出歷史新高的情況下，因精礦加工費維持在相對低位，使得礦山企業(yè)的復產(chǎn)積極性非常高昂，除了受防疫政策無法滿產(chǎn)的礦山以外，其余礦山均已進入到正常的生產(chǎn)序列。隨著疫情風險的持續(xù)下降，海外礦山產(chǎn)量的恢復速度持續(xù)加快。不過受Delta變異病毒再度發(fā)酵影響，部分國家的防疫政策或出現(xiàn)反復，后續(xù)產(chǎn)量的順暢釋放仍存在變數(shù)。

從鋅錠供需情況來看，國際鉛鋅小組數(shù)據(jù)顯示，全球5月精鋅產(chǎn)量114.9萬噸，消費量116.7萬噸，供應短缺1.79萬噸。5月全球鋅市供需延續(xù)4月的短缺狀態(tài)，且絕對短缺量也呈環(huán)比擴大態(tài)勢。自二季度初開始全球鋅市供需重新進入短缺狀態(tài)，供應端冶煉行業(yè)因為受疫情沖擊較小，在海外防控政策逐漸放松的情況下，伴隨礦石供應的逐步恢復，因原料供應的相對充裕使得精煉鋅的產(chǎn)量釋放較為順暢，在絕對鋅價創(chuàng)出歷史新高的情況下，單月產(chǎn)量也已超過往年同期水平。需求方面在歐美等主流經(jīng)濟體繼續(xù)維持貨幣財政雙重寬松的情況下，海外居民及企業(yè)部門的杠桿水平持續(xù)攀升。同時疫苗接種范圍的逐漸擴大以及政府防疫政策的邊際寬松也令終端需求可以及時釋放，伴隨歐美經(jīng)濟體的重新開放，終端消費的復蘇勢頭有望延續(xù)，海外精煉鋅的供應缺口也將繼續(xù)存在。

2．國內鋅精礦供應狀況

從加工費來看，截止7月23日，國內最新北方礦加工費均價4500元/噸，南方礦加工費3900元/噸，進口礦加工費在80美元/干噸。6月國內鋅礦產(chǎn)量繼續(xù)呈增產(chǎn)趨勢，月內云南蘭坪鉛鋅礦檢修結束后恢復生產(chǎn)，并迅速釋放產(chǎn)量追趕進度，為月內產(chǎn)量帶來主要增量。內蒙古高爾奇礦業(yè)階段性復產(chǎn)，但受原礦庫存較低影響，7月生產(chǎn)計劃略有下調，或難以保持高產(chǎn)出狀態(tài)。另外內蒙古三貴口礦業(yè)恢復雙系統(tǒng)生產(chǎn)，并于月內逐步加大產(chǎn)量，也為6月產(chǎn)量增量做出貢獻。不過受7月初安全生產(chǎn)政策影響，部分地區(qū)炸藥管控趨嚴，使得部分原礦庫存較低企業(yè)生產(chǎn)受限，企業(yè)在等待炸藥管控政策解除之前基本處在停產(chǎn)狀態(tài)，7月中旬才逐漸恢復正常生產(chǎn)，因此7月產(chǎn)量較6月稍有下降，但整體仍維持正增長。

3．國內精煉鋅供應狀況

上海有色網(wǎng)的調研數(shù)據(jù)顯示，國內6月精煉鋅產(chǎn)量50.8萬噸，環(huán)比上漲2.71%，同比增長9.15%。6月國內精煉鋅供應增量高于預期，月內精煉鋅減量方面主要來自兩個方面，一方面是受云南地區(qū)限電政策晚結束影響，在6月初才逐漸解除的情況下，月內產(chǎn)量有所丟失。另一方面甘肅地區(qū)某煉廠常規(guī)檢修，使得月內產(chǎn)量出現(xiàn)下降。月內增量主要來自此前檢修煉廠復產(chǎn)后的產(chǎn)量釋放，特別是陜西地區(qū)煉廠提產(chǎn)速度的相對較快，使得月內產(chǎn)量增長超過預期。7月初云南地區(qū)煉廠除部分煉廠常規(guī)檢修以外，其他煉廠基本恢復正常生產(chǎn)。但7月中旬國內多省因夏季用電高峰來臨而再度執(zhí)行限電政策，云南馳宏、蒙自礦冶、云銅鋅業(yè)、文山鋅銦、羅平鋅電、云南祥云飛龍、鑫聯(lián)環(huán)保等云南省內企業(yè)再度進入限電降負荷序列。后續(xù)河南鋅冶煉廠開始全天限電20%，隨后湖南湘西地區(qū)也開始限電，不過株冶、軒華、太豐、三立等暫無影響，但其他小廠降低產(chǎn)量10%-20%不等。雖然江西省內鋅煉廠也接到限電降負荷通知，但實際產(chǎn)量未受影響。此外7月下旬河南遭遇暴雨洪水災害，由于暴雨集中在河南中東部地區(qū)，對安陽岷山、濟源地區(qū)的影響較小，但對原料運輸與鋅錠發(fā)運有明顯影響。截至本文成稿，湖南湘西地區(qū)限電已基本解除。但云南地區(qū)的限電政策仍在執(zhí)行之中，預計7月產(chǎn)量將較6月有一定程度的下降，但整體產(chǎn)量情況將高于5月。

4．精煉鋅進出口狀況

海關總署最新數(shù)據(jù)顯示，2021年6月進口精煉鋅3.75萬噸，環(huán)比下降34.77%，同比下降42.05%，合計出口精煉鋅0.05萬噸，2021年6月凈進口3.69萬噸。2021年1-6月累計進口26.9萬噸，同比上漲20.79%。6月的美聯(lián)儲議息會議首次釋放鷹派信號，基于美國國內通脹及就業(yè)數(shù)據(jù)的上行，市場預期美聯(lián)儲將提前對貨幣政策作出調整，受此預期影響，美元開始筑底回升，大宗商品價格集體回落。目前LME鋅庫存仍維持去庫狀態(tài)，絕對庫存量的持續(xù)下降也暗示海外消費處在復蘇之中，并且LME0-3正向結構也一度收窄至貼水11美元/噸。國內方面，云南地區(qū)鋅冶煉廠復產(chǎn)較此前預期提前，雖然受7月中旬的限電政策影響，產(chǎn)能規(guī)模再度壓縮。但整體的產(chǎn)量釋放較二季度更為順暢，同時國家糧食和物資儲備局也已投放第一批鋅錠儲備，第二批翻倍拋儲也已在路上。不過當前國內庫存仍處在絕對歷史低位，對現(xiàn)貨升水有一定的支撐，但進口窗口還是沒有修復至打開。因此在進口窗口長期關閉的情況下，鋅錠進口量主要是靠外貿長單支撐，預計后續(xù)精煉鋅進口量將繼續(xù)維持在3-4萬噸的水平。

5．需求端

上海有色網(wǎng)調研數(shù)據(jù)顯示，6月鍍鋅企業(yè)開工率78.71%，環(huán)比下降8.65個百分點，同比下降10.55個百分點。6月鍍鋅企業(yè)開工率較5月下降，主要是受6月鋼材價格波動較大影響，在產(chǎn)企業(yè)觀望情緒較濃，同時“七一黨慶”環(huán)保限產(chǎn)范圍擴大，北方大部分鍍鋅廠出現(xiàn)不同程度的減停產(chǎn)情況，拖累鍍鋅整體開工。分板塊看，鍍鋅管企業(yè)因原料價格不穩(wěn)定，生產(chǎn)利潤得不到保證，使得企業(yè)開工意愿不足，終端備庫積極性也相對較差，僅維持剛需采購。鍍鋅結構件方面，因企業(yè)新增訂單不足，使得部分企業(yè)降低負荷運行。不過國網(wǎng)訂單因本月集中交付，故鐵塔鍍鋅開工尚可。但光伏和腳手架訂單依然較差，且企業(yè)利潤倒掛，生產(chǎn)積極性降低。鍍鋅板因國內訂單下滑，而海外需求大增，在高利潤驅使下，出口量增加。據(jù)上海有色網(wǎng)調研了解，大型鍍鋅廠月內開工下降較多，由于大型企業(yè)多以鍍鋅管企業(yè)為主，因原材料價格波動較大，企業(yè)擔心利潤縮水基本以消化自有庫存為主，生產(chǎn)積極性不高。且鍍鋅企業(yè)基本集中在北方，受政策影響較為嚴重，月初黨慶多數(shù)企業(yè)有不同程度的減停產(chǎn)發(fā)生，使得整體開工不足。中型企業(yè)因原料價格不穩(wěn)，觀望情緒較濃。疊加企業(yè)利潤壓縮嚴重且回款難度較大，整體生產(chǎn)積極性不高。小型企業(yè)受天氣炎熱和南方梅雨影響，終端項目建設緩慢。并且在技術和成本壓力下，生存空間有限，間歇式停產(chǎn)的較多。根據(jù)目前企業(yè)的排產(chǎn)計劃，預計7月鍍鋅開工率將繼續(xù)環(huán)比下降。

從終端數(shù)據(jù)來看，1-6月份，房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)房屋施工面積873251萬平方米，同比增長10.2%。其中，住宅施工面積617480萬平方米，增長10.5%。房屋新開工面積101288萬平方米，增長3.8%。其中，住宅新開工面積75515萬平方米，增長5.5%。房屋竣工面積36481萬平方米，增長25.7%。其中，住宅竣工面積26254萬平方米，增長27.0%。1-6月全國房地產(chǎn)開發(fā)投資72179億元，同比增長15.0%；比2019年1-6月份增長17.2%，兩年平均增長8.2%。其中，住宅投資54244億元，增長17.0%。2021年二季度新開工增速同比增長6.9%，環(huán)比下降5.9%，較2019年同期下滑6.8%。在嚴管融資渠道以及土拍兩集中政策引導下，房企自去年8月至今年一季度整體拿地力度持續(xù)放緩，土地成交熱度下降。并且受土拍新政的持續(xù)影響，前期拿地面積的階段性收縮使得今年上半年新開工面積不斷放緩，并持續(xù)出現(xiàn)負增長。不過在建安需求的支撐下，新開工降幅已從5月起出現(xiàn)改善。同時在竣工釋放周期如期到來的情況下，單月竣工增速高達66.5%?；诳⒐ご竽甑母叽_定性，我們預計全年竣工增速將接近8%附近，鋅材消費的景氣度有望得到支撐。

從汽車產(chǎn)量來看，6月份汽車產(chǎn)量為194.3萬輛，同比增長-16.51%。受去年下半年汽車行業(yè)的高基數(shù)效應影響，6月汽車產(chǎn)銷同比呈回落態(tài)勢，并且跌幅擴大至兩位數(shù)。除去年低基數(shù)效應消失以外，在國內高溫以及多地分散疫情的影響下，汽車市場也逐漸進入季節(jié)性淡季。雖然芯片供應短缺、原材料價格上漲等因素對汽車市場造成的影響仍未散去，但隨著國內經(jīng)濟的持續(xù)平穩(wěn)恢復，疊加促消費政策措施的不斷發(fā)力，后續(xù)汽車產(chǎn)銷仍有望實現(xiàn)正增長，汽車用鋅消費的增長空間也具有潛在基礎。

總體來看，6月在國內疫情相對穩(wěn)定的情況下，隨著國內經(jīng)濟增長動力的繼續(xù)修復，因社會總需求回升使得鋅錠供應仍存在缺口。但在季節(jié)性淡季影響逐漸加大的市場環(huán)境下，終端消費增長面臨階段性下行壓力。同時原材料價格的不斷上漲也擠占了加工企業(yè)的利潤空間，伴隨在產(chǎn)企業(yè)開工水平的環(huán)比回落，消費對價格的支撐作用將回落至中性。